在并购中重生

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到目前为止，BOE是中国it行业通过大规模并购实现快速扩张的企业之一。2003年，BOE以3.8亿美元收购韩国现代薄膜晶体管液晶显示器(tft-lcd)业务后，营业收入超过100亿元，达到112亿元，净利润4亿元。2004年，将实现冠捷科技(同时在香港和新加坡上市)的相对控股，预计全年综合营业收入将进一步增加至250亿元。相比之下，该公司2000年的主营业务收入仅为22亿元。

成功的相关多元化扩张战略

BOE，原名北京电子管厂，在六七十年代曾享有“中国电子工业的摇篮”的美誉。但在20世纪80年代，由于制度和观念上的原因，企业濒临破产。1993年，企业进行了股份制改革，管理层和职工投资入股，银行债转股。到目前为止，北京东方集团，一个新的股份制企业，私有化机制和混合所有制成分，成立了(当时称为北京东方电子集团)。与大多数国有企业相比，它提前近10年完成了企业重组。正是因为有了新系统，它才有了未来快速发展的坚实基础。

1.通过相关多元化发展支柱产业

目前，BOE的主要产品包括三大类:一是电子设备，主要是显示设备；二是整机，主要是显示器和移动信息终端；第三，系统和解决方案。从收入和利润结构来看(表1)，显示设备无疑是公司的支柱产业。然而，在1997年之前，该公司的产品仅限于与传统电子管和显像管相关的部件，如支架玻璃棒、终端连接器、电子枪的金属部件等。，公司的规模非常小。b股发行于1998年。到2000年底，在a股发行之前，公司业务发展迅速，产品种类开始扩大。显示设备领域:包括与日本松下合资生产的crt/cdt显像管，以及浙江振空电子厂生产的vfd(真正的空荧光显示屏，一种小型平板显示设备)。整机领域:独立生产笔记本电脑和行业专用电脑，与TPV合作生产显示器，深圳生产发光二极管，与显示设备形成上下游关系。

2001年后，该公司致力于平板显示设备的扩张。首先，2001年底在韩国收购了现代stn-lcd(超扭曲阵列液晶显示器件，简称第二代液晶产品，tft是第三代技术更先进的产品)，然后在2002年底以很低的成本收购了现代tft-lcd生产线。迄今为止，BOE已经从无到有，成为世界第五大stn-lcd供应商和第九大tft-lcd面板供应商。2004年，与全球第二大crt显示器制造商和第四大LCD显示器制造商TPV Technology相比，BOE的多元化投资实现了显示器行业的战略布局和产业整合(表2)，以tft-lcd 为核心的平板显示器行业成为公司最重要的业务。

2.有序稳步前进

在短短的两三年时间里，通过一系列的收购(表3)，它一下子就成为了世界顶级的平板显示设备制造商，这对于财务实力不强、品牌认知度低的BOE来说，听起来像是一个奇迹。但是，如果我们仔细分析一下BOE以前的工业发展步骤，就会发现这个过程是非常有组织和自然的。

早在1997年，BOE就成立了tft项目团队，最初主要考虑技术引进和合资，这也是最常见的模式。该公司的项目团队和高级管理层已经联系了世界上大多数tft-lcd制造商。然而，随着谈判的深入，BOE感到在许多方面受到他人的制约，因此它决定放弃上述两种模式，寻找并购机会以实现产业扩张。

持续谈判的本质也是学习和跟踪行业的过程。与此同时，BOE在1999年联合成立了生产显示器的东方TPV，并在2000年开始生产笔记本电脑，所有这些都需要购买tft-lcd面板作为原材料。2001年，该公司开始生产背光，这已经是液晶面板的配套产品。当时，建设tft-lcd生产线的投资很大，一般在10亿美元左右，但市场相对较小。BOE率先涉足低投资的tft-lcd周边产品，既避免了盲目投资的风险，又及时把握了产业发展趋势。

第一次机会出现在2000年底，当时现代半导体出售了其stn-lcd业务，由于业务重组，盈利能力很差。BOE抓住了这个机会，在韩国成立了一家相对受控的合资企业，接管了现代stn-lcd和oled业务。在这种合作的基础上，BOE在2002年成功收购了现代薄膜晶体管液晶显示器业务，当时现代半导体因自身债务问题不得不放弃盈利的薄膜晶体管业务，以保留其核心半导体业务。

由于卖方现代半导体(Hyundai Semiconductor)急于出售，而当时tft-lcd产品价格持续下跌，经过谈判，BOE最终以3.8亿美元的低价收购了三条现代tft-lcd生产线。这完全是由于公司近几年来对行业的密切跟踪，以及一批行业专家的储备，从而抓住了这个千载难逢的机会。在收购和交付期间，国际市场上tft-lcd的价格停止下跌并趋于稳定。由于市场需求的爆炸性增长，2003年由于商品短缺，tft LCD面板价格稳步上涨，BOE从中获得了巨大的利润。

2003年8月，BOE斥资10.5亿港元收购了冠捷科技26.36%的股权，成为冠捷科技的最大股东。在此之前，BOE和TPV已经成立了合资公司，双方的高层管理人员都非常熟悉，所以股权转让也非常顺利。

3.直接获得技术和市场

对于被收购的公司，BOE并不需要刻意整合其业务，因为原来的路政署和TPV都有自己的技术和市场，在世界上有很强的竞争力，而且他们之间也有供应关系。京东方在上述领域的原有业务规模很小，甚至没有空怀特，因此被收购的企业只受财务人员的监控，企业完全可以按照原有的轨道运营。

boe投资约10亿美元在北京亦庄建设第五代tft-lcd生产线，其技术支持主要由京东方(boe-hydis)(即BOE收购现代tft-lcd业务的韩国子公司)提供，包括人员培训、清洁工厂建设以及未来投产的全过程。

由此可见，BOE不仅为生产线购买了3.8亿美元，也为现成的品牌和市场购买了3.8亿美元；该技术在新建生产线上推广，进一步扩大了收购价值。

优秀的资本运营能力

如果说BOE在液晶显示器行业的分步战略布局是成功收购的重要条件，那么公司在资本运营方面的卓越能力也是同样重要的因素。

1.完全从资本市场融资

自1997年以来，JD.com已三次从国内证券市场融资(表4)，基本上每三年一次，融资总额约34亿元。巧合的是，这三种融资选择都处于活跃的市场时期，发行市盈率很高，大大增加了公司的融资规模。从图1可以看出，每次融资后公司的净资产值都有了很大的提高。经过三次融资，公司2004年初的净资产值相当于1996年底的9倍。净资产规模的增加为公司利用财务杠杆进行资本运营提供了广阔的空空间。

BOE最近宣布了其子公司京东方的上市计划，募集的资金将用于投资建设亦庄五代线，这也将为企业提供股权激励手段。因此，到今年年底，公司的资产将达到一个更高的水平。

2.优秀的财务管理与准确的行业判断相结合

虽然BOE已经三次从资本市场融资约34亿元，但仅这两年的两个收购项目就需要42亿元，加上亦庄五代线的投资，所需资金高达125亿元。从财务数据分析来看，公司主要利用财务杠杆和提高资产负债率来实现收购。2003年第三季度，由于蛇吞象收购了现代tft-lcd资产，公司的资产负债率(72%)和流动比率(0.95)进入预警区域；然而，随着今年1月b股发行后部分短期贷款的回笼，一季度资产负债率已降至61%，当前比率也反弹至1.19的正常水平。今明两年，BOE亦庄五代线的建设需要投入大量资金，这些资金将在短期内通过银行贷款解决，并最终得到京东方上市融资的支持。

BOE进行了这一系列的资本运作。虽然财务指标有一些波动，但公司的运营能够保持健康的增长(图2)。应该指出的是，2001年的业绩下降和2003年的巨大增长与该行业的繁荣有关。

目前，我们基本上可以断定，BOE对韩国现代3.8亿美元tft-lcd资产的巨额跨国并购项目是成功的，这一过程准确把握了产业发展规律和资本市场的变化趋势，时机恰到好处，堪称经典:首先，全球it产业从2000年的高峰下降到2002年的低谷，而BOE的项目谈判是在2002年，最后并购价格在行业低谷时非常低。当时，全球经济衰退，银行贷款利率低，通过贷款获得的资本成本非常低。随后，在2003年初收购完成后，it行业开始复苏，特别是tft-lcd市场需求的急剧增加，使得京东方新收购的资产开始大赚一笔，并产生了较高的回报。作为经济的晴雨表，股市进一步放大了对经济和行业的最终预期，BOE股价大幅上涨。公司抓住机会以更高的价格增发股票(事实上，公司已经很好地把握了三次融资时机)，并尽可能多地筹集资金来偿还去年的低息贷款。未来，贷款利率可能会上调，股市已经进入调整期，这对BOE影响不大。

因此，BOE卓越的财务运作和准确的行业判断的完美结合是此次收购的根源。

当然，除了公司自身的经营能力，政府支持的作用也很大，包括收购过程中的谈判、国内银行的外币贷款等等。在BOE亦庄五代线项目中，土地成本也很低。这些都为BOE的发展提供了良好的外部环境。

这是第二次采访吉奥集团。我记得当我第一次来到这里，穿过老城和废弃的郊区，一个崭新的工厂跳进了这里...