对弈并购决策

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本文运用博弈论构建了一个系统的M&A决策博弈框架模型，试图解释当存在多个利益相关者时，M&A决策是如何产生的。根据这一框架，本文分析了M&A主被兼并企业内部股东和管理层、主被兼并企业与政府、竞争对手和目标企业相互作用的情况。

M&A决策是一个多人参与的决策，因此有必要在多个利益相关者相互影响的环境下研究M&A战略的合理性。本文试图用博弈论来分析M&A决策，希望能为M&A企业的实践提供参考。

博弈分析的基本框架

1.M&A游戏参与者。在企业并购决策分析阶段，主要参与者是主体企业、目标企业、竞争对手和政府。至于被兼并的主体企业，由于M&A的决策最终是由企业内部的人做出的，因此也应该分析作为企业所有者的股东和负责企业日常经营的管理者的行为。

2.博弈分析的信息结构。M&A决策的信息结构可以根据战略管理和swot分析的框架来确定(图1)。M&A决策博弈分析的信息结构是将图1中非参与者的所有影响变量转化为信息处理，从而抓住关键点并加以解决。

当然，这些信息本身不足以进行游戏分析。在游戏分析中，参与者的信息也非常重要，包括偏好、背景、行为等。

根据前面的分析，我们可以建立如图2所示的分析框架(参见下一页)。外部参与者有三个:目标企业、竞争对手和政府，内部系统决策有两个参与者:股东(负责人)和经理(代理人)。其他因素可以通过信息来表达。合理的M&A决策是不同参与者之间博弈的结果。

股东和管理层之间的博弈

归根结底，M&A的决策是由人决定的——股东是委托人，经理是代理人。管理层和股东都在追求自身利益的最大化。在现代企业制度下，企业的所有权和经营权是相互分离的。企业的所有权属于股东，而经营权属于管理层。在这种情况下，委托人和代理人的利益不一定相同，M&A决策的目标可能偏离企业利益最大化的目标。

M&A对企业的重大投资行为，其决策一般是由管理层提出，然后由股东大会讨论决定是否实施。管理层的行动选择是提议合并还是不提议合并，股东的行动选择是接受还是拒绝合并提议。M&A项目的类型一般包括四种类型:{低风险、高回报}、{高风险、高回报}、{低风险、低回报}、{高风险、低回报}。一般来说，管理层了解M&A项目的类型，但股东不了解。M&A的实施有两个结果:成功和失败。如果合并成功，管理层和股东分享合并收益；如果合并失败，所有损失将由股东承担。在这种情况下，管理层可能会隐瞒项目类型信息，虚报项目收入，尤其是当目标企业与管理层串通时。

当管理层和股东的利益不一致时，管理层作为代理人可能会利用信息资源优势直接引导M&A决策，从而背离客户即股东的意愿，选择那些符合自身利益的M&A方案。因此，为了避免道德风险，股东应该通过设计适当的激励和约束机制，将M&A的利益与管理者的报酬和责任直接联系起来，从而协调管理者和股东的个人利益，这不仅让经营者分享M&A的利益，也让他们承担与决策相关的风险。

主要企业与其竞争对手之间的博弈

某个被并购企业在做出并购决策选择后，还需要考虑竞争对手的并购决策行为。在利益总量固定的情况下，主并购企业与其竞争对手之间不可避免地存在利益冲突。在竞争对手的参与下，主并购企业的M&A决策面临修改的压力。如果M&A是通过竞价机制实现的，主并购企业与其竞争对手之间的重复竞价可能导致M&A成本的增加，甚至超过M&A企业通过这种M&A行为所能获得的利益。主要合并企业及其竞争对手都需要重新审视他们的M&A决策并做出理性选择。在这种情况下，并购企业和竞争对手的主要行为是进行并购或维持现状。然而，企业通过并购会带来竞争优势，并由于规模的扩大而增加利润；不采取行动的企业将失去竞争力并降低利润。为了简化分析，假设市场上只有三个企业，即主企业甲、竞争对手乙和目标企业丙，企业甲和企业乙的规模等于或大于企业丙的规模..

在竞争条件下，企业间的博弈如何影响M&A决策？其中涉及三个因素:M&A能产生多大的协同效应，即M&A的收入状况、竞争对手B将参与投标的程度以及竞争对手C参与投标的可能性估计。很明显，对M&A协同效应的估计越乐观，就越有可能实施M&A，并且出价越高可能在与B的竞争中；如果主兼并企业认为乙方兼并的可能性较低，其出价可能较低；此外，M&A C的可能性与C相信B参与的可能性有关。如果丙方认为乙方在M&A的参与度较低，则其出价可能较低，并且主并购企业甲的M&A丙方的可能性较大；随着乙方加入M&A的可能性越来越大，丙方的收入将会增加，甲方的收入将会减少，甲方加入M&A丙方的可能性将会降低，乙方加入M&A丙方的可能性将会增加。

竞争条件下M&A的博弈特征要求，在并购前，主被并购企业A应充分调查研究竞争对手和企业C，把握其可能的趋势和战略选择，以确保决策的合理性。

主要企业与政府之间的博弈

M&A最初是市场自发产生的行为。然而，即使在成熟的市场经济国家，M&A也不是一个简单的企业自己的行为，尤其是大企业的M&A，它不受政府的影响。企业在做出M&A决策时，必须考虑政府的政策和态度。博弈分析需要理解政府和企业在目标和策略选择上的差异。

1.政府与企业在目标选择上的差异。企业的目标是经济效益最大化，损失最小化。只要遵守政策，企业希望尽量减少经济责任。政府可能希望企业承担尽可能多的经济责任。当一个企业与其他企业进行并购时，它考虑的是并购后如何实现协同效应，以及并购后如何实现企业价值最大化。政府考虑的是如何安置员工，并购后如何安排企业所得税，以及并购对当地经济发展的影响。特别是，国有企业应该在这方面承担更大的社会责任。对于对当地经济有重大影响的公司来说，它们的并购不可避免地会受到当地政府的行政干预。企业和政府之间的博弈是不可避免的。

2.政府与企业在战略工具选择上的差异。在政府与企业的博弈中，政府除了运用财政和货币政策等客观政策手段外，还可以选择以下策略:在发展过度的地区实施紧缩政策，在发展不足的地区实施扶持政策；通过法律和制度形式规范企业并购行为；在一些特殊领域，政府也作为微观经济主体直接进入生产和管理领域。当然，作为一个独立的企业实体，通过广泛收集和整理信息，企业会选择最有利于企业的博弈方案来对抗政府的博弈策略，最终努力达到一个能够满足政府和企业共同要求的平衡。

在政府与企业的M&A博弈中，政府和企业作为博弈的双方，分别代表着M&A政策的制定者和M&A政策实施的对象。政府的行为选择是鼓励、支持和约束发展，而企业的行为选择是积极合作和消极对抗。M&A项目一般有两种类型:有发展前景的项目和无发展前景的项目。大多数有希望的M&A项目将得到政府的支持，而那些没有前景的项目将受到限制。在这种情况下，主要企业需要判断M&A项目的类型，特别是如果国家没有具体说明是鼓励还是限制它。如果并购企业认为并购项目是一个有前途的项目，就应该努力配合政府的政策，充分利用国家的各项优惠政策和措施。例如，国家对国内石油巨头中石油的海外并购活动给予积极的支持和帮助，因为这有利于国内经济的发展和石油的战略安全，同时也有利于中石油在国际市场的扩张和发展；相反，如果主被兼并企业认为M&A项目没有发展前景但有利可图，其对政府政策的最佳反应就是合理规避政府出台的抑制其发展的政策和措施，如高能耗、污染严重的行业，国家不会积极鼓励企业通过并购实现增长，对于这样的M&A项目，企业的最佳选择是放弃。

主企业和目标企业之间的博弈

M&A的直接目标是目标企业。并购目标企业必须先征得目标企业的同意。在M&A决策阶段，主要企业需要考虑:是否有合适的潜在目标企业；并购能否产生更大的协同效应；目标企业可以接受并购条件。只要不是垄断行业，潜在的目标企业总是存在的。主兼并企业要考虑的主要问题是目标企业出售企业的条件以及这些条件能否被接受。这样的决策过程是一个典型的博弈问题。主兼并企业的行为选择是提议兼并还是维持现状，目标企业的策略是接受兼并还是拒绝兼并。

影响协同效应的因素体现在三个方面:并购后合资企业的价值、主合资企业的价值和并购价格。只要合并后合资企业的价值与主合资企业的价值之间的差额大于目标企业的收购价格，主合资企业就可以实施合并。然而，这只是条件之一，M&A需要目标企业的积极响应。那么目标企业能接受什么样的条件呢？如果只考虑股东的利益，只要收购价格超过企业自身价值，目标企业就可以接受并购。事实上，由于目标企业不同的所有制形式，目标企业的收入分配是不同的。目标企业中有三个利益相关者:股东、管理层和员工，他们都对目标企业是否接受并购有影响。特别是在国有企业，由于产权所有者缺位，管理层和员工在并购中有很大的发言权。如果管理层和员工认为企业被收购后他们的利益得不到保障，他们就会反对收购，从而导致收购失败。或者即使目标企业在政府的领导下被强行收购，并购后的整合成本也会增加，这将降低并购后企业的绩效，甚至可能导致并购失败。

由于主被兼并企业与目标企业之间的M&A博弈受企业所有制形式的影响，对于国有企业而言，除了双方之间的价格博弈外，目标企业管理层和员工的利益也不容忽视。

结论

企业并购决策应考虑内外部环境中利益相关者的反应。M&A决策是典型的多人决策，需要考虑主并购企业内部股东与管理层、主并购企业与政府、竞争对手与目标企业之间的相互影响。博弈分析表明:

1.在管理层和股东利益不一致的情况下，M&A决策的倾向会有所不同。由于信息不对称的客观存在，管理者往往利用信息资源优势直接支配M&A决策，从而对股东产生不利影响。因此，股东必须通过设计适当的激励和约束机制，将M&A的利益与管理者的报酬和责任直接联系起来，从而协调管理者和股东的个人利益。

2.M&A决策是竞争对手参与并购可能性的一个依赖函数，竞争对手参与M&A的可能性越大，企业做出M&A决策的可能性就越小。M&A决策是目标企业对其竞争对手并购信念的依赖函数，目标企业越相信其竞争对手参与M&A，实施M&A的可能性越低..

3.作为一个理性的经济人，当并购企业确信M&A项目大有可为时，其对政府政策的最佳反应是努力合作；当企业确信M&A项目没有发展前景时，其对政府政策的最佳反应是回避政府抑制其发展的政策和措施。

4.在分析主目标企业之间的M&A博弈时，应考虑企业所有权形式的影响。对于国有企业的并购，除了考虑双方的价格博弈外，目标企业管理层和员工的利益是影响并购可行性的重要因素。

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